San Francisco (California).- Fitch Ratings bajó las clasificaciones internacionales de riesgo emisor (IDR; issuer default rating) en monedas local y extranjera de Falabella S.A. (Falabella) a ‘BBB-’ desde ‘BBB’.
Al mismo tiempo bajó las clasificaciones nacionales de largo plazo a ‘AA-(cl)’ desde ‘AA(cl)’ y afirmó la clasificación nacional de las acciones en ‘Primera Clase Nivel 1(cl)’.
La perspectiva de las clasificaciones de largo plazo se revisó a negativa desde estable.
La acción de clasificación se aplica también a los instrumentos de deuda internacionales y nacionales de la compañía. La baja de las clasificaciones refleja las elevadas métricas de apalancamiento neto de la empresa esperado para los próximos dos años, las que serían inconsistentes con una clasificación IDR de BBB y nacional de AA(cl).
En 2022, un margen de Ebitda significativamente inferior en Chile y las importantes necesidades de capital circulante dieron lugar a una generación de caja más débil, lo cual aumentó las necesidades de deuda. Fitch prevé que esta tendencia continuará en 2023.
La perspectiva negativa refleja las expectativas de la agencia de un entorno operativo desafiante con costos operativos e inversiones mayores para apoyar la estrategia digital de la compañía, una incapacidad continua para trasladar completamente los aumentos de precios a los clientes y un entorno competitivo más agresivo.
FACTORES CLAVE DE CLASIFICACIÓN
Deterioro en la Generación de Flujo de Caja: Fitch estima que Falabella registrará una generación de flujo de caja débil en 2022 debido a menores ingresos disponibles de los hogares, la incapacidad de traspasar los precios de la inflación y la depreciación de la moneda, lo cual dio como resultado niveles altos de inventario durante el año.
El Ebitdar de la compañía después de dividendos distribuidos de filiales (incluyendo Banco Falabella) se espera en torno a CLP954 mil millones en 2023 (2021: CLP1,2 billones). El caso base de Fitch considera alrededor de CLP1 billón de necesidades de capital de trabajo en 2022, lo que da como resultado un flujo de caja negativo de las operaciones cercano a CLP476 mil millones.
Los negocios en línea continuarían presionados dada la debilidad del consumo y el aumento de la competencia, junto con un escenario de inflación aún elevado, factores que limitan la expansión de las ventas.
Estructura de Capital Débil: Fitch espera que el apalancamiento neto de Falabella medido como deuda neta ajustada a EBITDAR después de dividendos de afiliadas, que excluye deuda del negocio bancario e incluye dividendos recibidos de Banco Falabella Chile y Promotora CMR Chile (CMR), sea cercano a 5,1 veces (x) en 2023, luego de repuntar de 5,7x en 2022. La mejora en 2023 considera márgenes de EBITDA más altos a medida que los niveles de inventario retornan a niveles adecuados, mayor capacidad de pasar precios y algunas eficiencias ganadas por el desarrollo de la estrategia omnicanal. Al 30 de septiembre de 2022, el apalancamiento neto ajustado era de 4,7x.
Entorno Operativo Difícil: Fitch estima que la demanda minorista discrecional se afectará en 2023 por las condiciones macroeconómicas más débiles de Latinoamérica, que reducirán el ingreso disponible de los hogares. La rentabilidad podría también presionarse por la depreciación de la moneda local, costos operativos mayores para apoyar las ofertas digitales y un entorno competitivo más agresivo.
Inversiones Elevadas: La estrategia de crecimiento a largo plazo de la empresa consiste en reforzar su negocio digital y tecnológico. Fitch espera que el capex total alcance una media de CLP348.000 millones desde 2023 hasta 2025, lo que retrasará aún más su trayectoria de desapalancamiento. Estas inversiones deberían dirigirse a desarrollar infraestructura logística y tecnológica, y a expandir su canal físico. Fitch considera desafiante el plan estratégico de Falabella, ya que ingresa a un modelo de negocios diferente y a un entorno más competitivo. Considerando su marca fuerte, las ganancias de participación de mercado en el nuevo entorno podrían producirse a mediano y largo plazo.
Perfil de Negocio Adecuado: Falabella se beneficia de su posición de liderazgo en el mercado, apoyado por su tamaño crítico en múltiples unidades de negocio del sector minorista como tiendas por departamento, mejoramiento del hogar, supermercados y centros comerciales en varios países de Latinoamérica. Fitch considera que el perfil de negocios de Falabella en el segmento minorista es más débil que el de sus principales competidores de tamaño similar en la región dada su mayor presencia en segmentos más discrecionales, que son menos resistentes durante las recesiones macroeconómicas.
Falabella mantiene una posición dominante en el negocio minorista en Chile [A- Perspectiva Estable] y fuertes posiciones de mercado en Perú [BBB Perspectiva Negativa], Argentina [CCC], Colombia [BB+ Perspectiva Estable], Brasil [BB- Perspectiva Estable]. Durante 2021, Chile representó alrededor de 70% del EBITDA del negocio minorista, Perú cerca de 23%, y el saldo Colombia, Brasil y Argentina.
Activos Inmobiliarios Ofrecen Flexibilidad: Falabella es un emisor único debido a su cartera amplia de inversiones en centros comerciales, mejoramiento del hogar, tiendas por departamento y supermercados. Fitch considera que el segmento de centros comerciales de Falabella, a través de Plaza S.A. (Mall Plaza), es sólido y ofrece flexibilidad financiera con una posición de caja de CLP314 mil millones, un perfil de amortización cómodo y un valor de activos libres de gravámenes de aproximadamente CLP4,1 billones al 30 de septiembre de 2022. Mall Plaza opera 25 centros comerciales en Chile, Perú y Colombia.
Clasificación de Patrimonio: La clasificación de acciones considera la larga y consolidada trayectoria de Falabella en la bolsa chilena, así como su perfil crediticio y gestión de riesgo conservadora de sus negocios. Si bien el capital flotante de las acciones de la compañía está en el extremo inferior del rango para la categoría ‘Primera Clase Nivel 1(cl)’, el tamaño significativo y la solidez financiera de la compañía se comparan bien con otros pares clasificados de Primera Clase Nivel 1(cl).
Vinculación de Matriz y Filial: Las clasificaciones de Sodimac S.A. (Sodimac) se basan en los incentivos fuertes de apoyo legal, estratégico y operacional de Falabella. Sodimac representa alrededor de 28% del EBITDA consolidado de Falabella (excluyendo la operación bancaria), y sus planes de crecimiento están alineados. Además, existe una cláusula de incumplimiento cruzado (cross-default) en los contratos de deuda de Falabella que se activaría por filiales definidas como relevantes; Sodimac es una de ellas.
Desde el punto de vista operativo, existen sinergias que mejoran la eficiencia de la empresa, como las compras integradas y el acceso de los clientes a la tarjeta de crédito del grupo (CMR). También existe una gestión integrada de la tesorería a través de préstamos entre empresas.
SENSIBILIDAD DE CLASIFICACIÓN
Factores que podrían, individual o colectivamente, conducir a una acción de clasificación positiva/alza:
–una mejora, aunque poco probable en este momento, podría producirse a partir de un crecimiento positivo sostenido de los ingresos y del margen EBITDA, combinado con un apalancamiento neto ajustado solo corporativo (deuda neta a EBITDAR incluyendo dividendos recibidos del negocio bancario y minoritarios) por debajo de 3,0x de forma consistente;
–la perspectiva podría revisarse a estable como resultado de la mejora de los márgenes de EBITDA mientras la compañía ejecuta su estrategia digital y el apalancamiento neto se sitúa entre 3,0x y 4,0x de forma sostenida.
Factores que podrían, individual o colectivamente, conducir a una acción de clasificación negativa/baja:
–apalancamiento neto ajustado solo corporativo (deuda neta a Ebitdar incluyendo dividendos recibidos del negocio bancario y minoritarios) por encima de 4,0x de forma consistente.
ESCENARIOS DE CALIFICACIÓN PARA EL MEJOR O PEOR CASO
Las calificaciones de los emisores Finanzas Corporativas tienen un escenario de mejora para el mejor caso (definido como el percentil número 99 de las transiciones de calificación, medido en una dirección positiva) de tres niveles (notches) en un horizonte de calificación de tres años, y un escenario de degradación para el peor caso (definido como el percentil número 99 de las transiciones de calificación, medido en una dirección negativa) de cuatro niveles durante tres años. El rango completo de las calificaciones para los mejores y los peores escenarios en todos los rangos de calificación de las categorías de la ‘AAA’ a la ‘D’. Las calificaciones para los escenarios de mejor y peor caso se basan en el desempeño histórico. Para obtener más información sobre la metodología utilizada para determinar las calificaciones de los escenarios para el mejor y el peor caso específicos del sector, visite https://www.fitchratings.com/site/re/10111579
DERIVACIÓN DE CLASIFICACIÓN
Las clasificaciones de Falabella reflejan un perfil de negocio diversificado con actividades en los segmentos minorista de tiendas de mejoramiento del hogar y departamentales, supermercados, centros comerciales, así como una diversificación geográfica en Latinoamérica. La empresa se beneficia de un nivel alto de activos libres de garantías, principalmente relacionados con su negocio inmobiliario. La compañía se compara bien con otros pares de la región como Cencosud S.A. (Cencosud) [BBB Perspectiva Estable] y El Puerto de Liverpool, S.A.B. de C.V. (Liverpool) [BBB+ Perspectiva Estable].
Falabella está clasificada un escalón por debajo de Cencosud. Cencosud reportó un apalancamiento neto ajustado de 3,2x al 30 de septiembre de 2022, y el de Falabella fue de 4,7x. Los formatos minoristas de Cencosud están más orientados al segmento de alimentos y supermercados, que se considera más defensivo durante un entorno macroeconómico débil. Los formatos minoristas de Falabella están orientados principalmente al segmento no alimentario.
Falabella está clasificada dos escalones por debajo de Liverpool. Liverpool es un minorista líder en México. Su división de financiamiento al consumo y el portafolio inmobiliario fortalecen sus operaciones minoristas existentes. Fitch espera que para 2022 y 2023, el apalancamiento bruto ajustado consolidado de la empresa se mantendrá en niveles bajos, en torno a 1,6x, mientras su apalancamiento bruto ajustado únicamente por la financiación cautiva se situará en torno a 0,6x.
SUPUESTOS CLAVE
Los supuestos clave empleados por Fitch en su caso base son:
–márgenes Ebitdar que oscilan entre 7,4% en 2023 y 8,5% en 2025;
–capex anual de CLP348.000 millones desde 2023 hasta 2025;
–pago anual de dividendos de CLP85.000 millones desde 2023 hasta 2025;
–dividendos netos promedios recibidos de filiales y pagados a minoritarios de CLP130.000 millones de 2023 a 2025.
LIQUIDEZ Y ESTRUCTURA DE LA DEUDA
Liquidez Adecuada: La liquidez de Falabella está respaldada por su efectivo en caja, perfil de amortizaciones cómodo y acceso adecuado a los mercados de capitales, mientras la generación de flujo de caja ha sido volátil debido a márgenes menores y necesidades mayores de capital de trabajo. Su posición de tesorería era de CLP658.000 millones al 30 de septiembre de 2022, frente a CLP1,1 billones de deuda de corto plazo. Su flexibilidad financiera se ve reforzada por el nivel alto de activos libres de garantías relacionados con su negocio inmobiliario y el reparto de dividendos de los servicios financieros.
La política de la empresa consiste en contraer deuda en moneda local o cubrir en moneda local la deuda contraída en divisas.
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