Monterrey (México).- Fitch Ratings modificó la perspectiva de las clasificaciones de riesgo de emisor (IDR; issuer default rating) de largo plazo en moneda extranjera y local y las clasificaciones nacionales de Compañía Cervecerías Unidas S.A. (CCU) a negativa desde estable.
Al mismo tiempo afirmó las clasificaciones IDR y nacionales en ‘A-‘ y ‘AA+(cl)’, respectivamente.
La Perspectiva Negativa refleja un retraso en la recuperación de los resultados que impactó negativamente las métricas de apalancamiento a un nivel superior que el promedio histórico de 0,4 veces (x) del período 2019 a 2021.
El riesgo a la baja también es exacerbado por los desafíos continuos en las estrategias de fijación de precios y una inflación mejorada que sigue alta para el costo de ventas y que afecta la tendencia de recuperación de la rentabilidad en el futuro. Las clasificaciones de CCU siguen incorporando su volumen resiliente de ventas y rentabilidad tras un período difícil de poco consumo, costos elevados de las materias primas y devaluación de las divisas locales durante 2022, que se ha prolongado a lo largo de 2023.
FACTORES CLAVE DE CLASIFICACIÓN
Liderazgo en Mercado Principal: CCU mantiene una posición de liderazgo en el mercado de bebidas y cervecero chileno, este último es su negocio principal, con aproximadamente dos tercios del mercado. La empresa cuenta con una cartera de marcas cerveceras que cubre todos los puntos de precio y puntos de venta. Sus categorías premium incluyen varias marcas internacionales y propias. La posición de liderazgo de CCU se basa en la penetración amplia y el reconocimiento alto de sus marcas principales, lo que le permite liderar los ajustes de precios en el mercado para hacer frente a las presiones de costos.
En Argentina, CCU también tiene un negocio cervecero fuerte como segundo fabricante de cerveza después de AB InBev (ABI), con una cuota creciente de alrededor de un tercio del mercado. El mercado de la cerveza es muy dinámico, pero la cartera amplia de productos de CCU, su sistema de distribución extenso y su probado valor de marca han permitido que sus métricas crediticias se mantengan sólidas durante las dos últimas décadas.
Apalancamiento Sigue por Encima de Niveles Históricos: El escenario base de Fitch proyecta que a finales de 2023 los apalancamientos bruto y neto disminuirán hasta 3,1x y 1,6x, respectivamente, desde 3,7x y 2x del ejercicio 2022. Esta disminución será impulsada por una generación mayor de EBITDA durante el período con un margen de Ebitda de 15,3% (2022: 12,6%).
Para 2024 a 2025 , el apalancamiento será de o estará ligeramente por debajo de 3x y 1,5x; esto sin considerar los requisitos relevantes de deuda para financiar el crecimiento orgánico en el futuro. En 2022 el apalancamiento neto del EBITDA aumentó a 2x desde un mínimo histórico de alrededor de 0,6x en 2021 como resultado de una posición mayor de deuda neta de CLP1.300 millones (2021: CLP519 millones) para financiar las compras de materias primas y las necesidades de capital circulante.
Mejora Proyectada para el Ebitda: Para fines de 2023, Fitch prevé que los ingresos de CCU alcancen los CLP2,8 billones, un aumento de 3,8% en relación a 2022, ya que las estrategias de precios y la reducción de la inflación en curso en Chile mitigan la caída del volumen . Para 2023, el Ebitda se proyecta en CLP427 millardo (2022: CLP341 millones), dado el rendimiento mejor de las unidades de negocio chilenas, que alcanzan los CLP297 millardo (2022: CLP208 millardo) y representan casi 70% del Ebitda total consolidado.
La mejora de la rentabilidad podría traducirse en un crecimiento del margen Ebitda cercano a 15,2% en 2023 (2022: 12,6%). Se espera que los volúmenes totales disminuyan a un dígito bajo para 2023, ligeramente por debajo de los 34,4 millones de hectolitros registrados en 2022. El crecimiento de los volúmenes en 2024 a 2025 se proyecta de un dígito bajo como resultado de un sentimiento del consumidor más positivo en Chile.
FFL Vuelve a Positivo en 2023: Tras dos déficits consecutivos registrados en 2021 y 2022, Fitch proyecta un flujo de fondos libre (FFL) positivo anual de CLP77 millardos para fines de 2023 y un margen FFF promedio de 2% para el horizonte de clasificación restante. Esta mejora es consecuencia de una reducción del plan de inversión orgánica de CCU estimada en 5,4% de intensidad de capex (2020: 7,5% y 2021: 7%), y asume que el pago de dividendos continuará con una política de beneficio neto de 50%. Para los últimos 12 meses concluidos el 31 de junio de 2023, el FFL de CCU alcanzó un déficit de CLP76 millardos, que incluye una pérdida por CLP326 millardos registrada en 2022. La variación del capital circulante se estima en cerca de CLP16 millardos en 2023, incluye inventarios a 120 días, cuentas por cobrar a 45 días y cuentas por pagar a 120 días (50, 117 y 119 días, respectivamente en 2022).
Diversificación Moderada: CCU cuenta con una diversificación amplia de la cartera de productos y una red de distribución directa extensa. En términos de diversificación geográfica el flujo de caja de la empresa concentra el EBITDA mayoritariamente en Chile con alrededor de 70%, el negocio vitivinícola en torno a 10%, mientras que el negocio internacional genera el resto.
CCU es el embotellador y distribuidor de agua mineral más grande en Chile, el segundo embotellador de bebidas gaseosas y uno de los productores y exportadores principales de vino. Argentina representa alrededor de 20% del Ebitda de la empresa. La empresa no consolida su alianza estratégica (JV; joint venture) de 50%/50% tanto en Colombia con Postobón S.A.- parte del grupo Organización Ardila Lulle- como en Argentina con Aguas Danone. No es probable que estas alianzas distribuyan dividendos en el horizonte de clasificación.
Clasificación Accionaria: La clasificación de los títulos accionarios se fundamenta en el perfil crediticio sólido de la compañía, su trayectoria bursátil extensa y un nivel de liquidez bursátil acorde con acciones clasificadas como ‘Primera Clase Nivel 1(cl)’, a pesar de la reducción la liquidez y rentabilidad exhibida a noviembre de 2023. CCU mantiene un capital flotante (free float) de 34%, cercano a la media de la categoría y a 100% de los niveles de presencia bursátil. A noviembre de 2023, los volúmenes diarios de negociación de la compañía en la Bolsa de Comercio de Santiago alcanzaron USD1.295 millones desde USD1.055 millones en noviembre de 2022, con una capitalización bursátil de USD2.200 millones, que se encuentran dentro del rango de la categoría.
SENSIBILIDAD DE CLASIFICACIÓN
Factores que podrían, individual o colectivamente, llevar a una acción positiva de clasificación/subida:
–es improbable una mejora dada la ya alta categoría de clasificación de CCU al mismo nivel de la clasificación soberana chilena, y la limitada diversificación geográfica en términos de generación de flujo de caja.
Factores que podrían, individual o colectivamente, llevar a una acción de clasificación negativa/baja:
–una acción negativa de clasificación podría provenir de un cambio en la actitud de la gerencia de la compañía hacia el mantenimiento de una estructura de capital sólida o la decisión de realizar adquisiciones relevantes financiadas con deuda;
–incapacidad para mantener los indicadores de deuda neta sistemáticamente por debajo de 1,5x;
–evidencia de debilitamiento de la posición de mercado, de la eficiencia operativa o del poder de fijación de precios, que se traduzca en un lento crecimiento continuado de las ventas y un estrechamiento de la rentabilidad de su margen;
–deterioro del FFL hacia neutral o negativo.
DERIVACIÓN DE CLASIFICACIÓN
La industria se ha mantenido estable y resistente en períodos de dificultades económicas. CCU es líder en el mercado de la cerveza y el segundo en bebidas no alcohólicas en Chile. Tiene diversificación de productos con su participación que lidera en el mercado de vinos y licores. CCU conserva una estructura sólida de capital con una relación deuda neta a EBITDA en el rango de 0,3x a 0,5x en 2019 a 2021, pero aumentó a 2x en 2022 y se calcula en 1,6x para 2023. Estos indicadores se comparan por encima de otras embotelladoras latinoamericanas que suelen tener un apalancamiento neto de 1x a 1,5x. Se espera que CCU se mantenga por debajo de 1,5x al final del horizonte de clasificación 2023 a 2025.
La diversificación geográfica de CCU se concentra en Chile a diferencia de Embotelladora Andina S.A. (Andina) [BBB+ Perspectiva Estable], Coca-Cola Femsa, S.A.B. de C.V. (KOF) [A Perspectiva Negativa) y Arca Continental, S.A.B. de C.V. (Arca) [A Perspectiva Estable], que tienen mayor exposición a entornos operativos más bajos en toda la región latinoamericana.
Andina concentra cerca de 50% de su generación de Ebitda en Argentina [CC] y Brasil [BB Perspectiva Estable], y su perfil crediticio está moderadamente atemperado por estos débiles entornos operativos. KOF y Arca, derivan más de la mitad de su Ebitda de países con grado de inversión y tienen márgenes ligeramente superiores a los de Andina.
El apalancamiento neto de Andina es superior al de sus homólogas Arca y KOF, que se sitúan en torno a 0,5x a 1x. Andina, Arca y KOF se benefician de la marca Coca-Cola, que les permite alcanzar una cuota elevada de mercado en los países donde operan. Las clasificaciones de KOF reflejan su posición sólida de negocio como el mayor embotellador franquiciado de productos Coca-Cola del mundo por volumen de ventas y su perfil financiero fuerte, caracterizado por unas métricas de apalancamiento bajas, un FFL positivo y una liquidez amplia. Sus clasificaciones son superiores a las de su par Andina, dado su mayor tamaño y escala, su generación mayor de EBITDA procedente de países con grado de inversión y su relación estratégica con The Coca-Cola Company. Además, en comparación con Coca-Cola Europacific Partners plc (CCEP) [BBB+ Perspectiva Estable], las clasificaciones de KOF se benefician principalmente de unas métricas de apalancamiento inferiores.
Arca cuenta con una posición sólida de negocio a partir de su negocio de bebidas AC Bebidas, uno de los embotelladores de productos Coca-Cola más grandes del mundo, con una posición financiera sólida y operaciones geográficamente diversificadas en Latinoamérica y el suroeste de Estados Unidos. Su perfil de negocio consolidado es comparable con otros embotelladores de Coca-Cola en la región, como KOF y Andina.
Fitch considera que el perfil crediticio de la compañía es más sólido que el de otras empresas de bebidas, dada la diversificación geográfica de su Ebitda, con exposición menor a países en las categorías ‘B’ o ‘BB’ y métricas de apalancamiento más bajas. Arca cuenta con niveles buenos de rentabilidad que históricamente estuvieron ligeramente por debajo de sus pares principales, como los márgenes de KOF y Andina en torno a 18% a 19%. El apalancamiento neto de la empresa ha sido menor a lo largo de los años en comparación con el de KOF y Andina, y se proyecta que sea inferior a 1x.
No se aplicaron a las clasificaciones de CCU aspectos de Techo País, vinculación matriz-filial o entorno operativo.
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