Chicago.- Fitch Ratings rebajó las calificaciones de incumplimiento de emisor (IDR) en moneda extranjera y moneda local a largo plazo de WOM Mobile S.A. (WOM) a ‘CCC-‘ desde ‘B-‘.
Fitch también redujo la calificación de los bonos no garantizados denominados en dólares estadounidenses emitidos por Kenbourne Invest S.A. (Kenbourne Invest) a ‘CCC-‘/’RR4’ desde ‘B-‘/’RR4’.
Los bonos emitidos por Kenbourne Invest están garantizados por WOM Mobile S.A. y sus filiales. La Observación de Calificación Negativa fue eliminada.
PERFIL DEL EMISOR
WOM Mobile S.A. es un proveedor de telecomunicaciones chileno cuyo negocio principal es la prestación de servicios móviles. La empresa se formó en 2015 luego de que Novator Partners LLP comprara los activos de Nextel Chile S.A. para salir de la quiebra.
Las rebajas reflejan la débil posición de liquidez de WOM y el mayor riesgo de refinanciamiento dados los retrasos en el proceso de refinanciamiento de las notas de 2024 de la compañía a medida que se acerca la fecha de vencimiento.
Además, es probable que el FCF siga siendo negativo hasta al menos 2024, lo que ejercerá aún más presión sobre la liquidez. A menos que la empresa pueda llegar a un acuerdo con posibles acreedores y/o accionistas o recaudar suficiente efectivo mediante una venta de activos para refinanciar sus bonos 2024 durante los próximos tres meses, es probable que se produzcan más rebajas de calificación dado el mayor riesgo de una reestructuración de la deuda o un intercambio angustioso.
IMPULSORES CLAVE DE LA CALIFICACIÓN
Mayor riesgo de refinanciamiento: la compañía está en conversaciones activas con posibles prestamistas e inversores para intentar refinanciar sus bonos sénior no garantizados con vencimiento en noviembre de 2024 (USD 348 millones en circulación al 3T23); sin embargo, según se informa, el proceso se ha retrasado. Fitch cree que un intercambio podría ser un resultado potencial dadas las desafiantes condiciones del mercado crediticio y el tiempo limitado hasta el vencimiento de los bonos.
FCF negativo pero en mejora: Fitch proyecta un free cash Flow negativo hasta 2024, en gran parte debido a los elevados niveles de gasto de capital a medida que la compañía continúa desplegando su red 5G y desarrollando capacidad para satisfacer la creciente demanda de servicios 4G y 5G. Fitch espera que los márgenes de EBITDA se expandan ligeramente en 2024 impulsados por un modesto crecimiento de suscriptores, la estabilización de los ARPU y los esfuerzos de contención de costos. Un resultado adverso relacionado con los disputados retrasos de la compañía en los requisitos de cobertura de torres 5G podría presionar aún más a FCF si se exige a WOM que pague multas en el corto plazo. Alcanzar un FCF positivo en los próximos años dependerá de la ejecución de esfuerzos de reducción de costos y mejoras en el ARPU sin perjudicar la posición en el mercado.
Mercado de telecomunicaciones competitivo: El mercado de telecomunicaciones chileno sigue siendo muy competitivo, ya que los operadores establecidos han tenido que reducir precios y mejorar el servicio para defender su participación de mercado, presionando los márgenes y el flujo de caja. Fitch espera que el ARPU móvil en toda la industria siga bajo presión en el corto plazo, aunque las presiones de costos que impactan a todos los operadores móviles y el éxito de WOM en aumentar su participación de mercado han llevado a una cierta mejora en la racionalidad de los precios en el mercado móvil. El mercado móvil chileno es relativamente maduro, aunque la actual migración del prepago al pospago y el consiguiente crecimiento en el consumo de datos presentan oportunidades.
Historial operativo comprobado: después del lanzamiento de WOM a mediados de 2015, escaló rápidamente y llegó a aproximadamente 8,0 millones de clientes, más de la mitad de los cuales son de pospago. La compañía ha arrebatado participación de mercado a empresas tradicionales más grandes a través de su disruptiva campaña de marketing, basada en el reconocimiento de marca, el valor de gigabyte por peso chileno y la experiencia minorista. Fitch espera que la participación de mercado de la compañía crezca modestamente, pero el crecimiento en participación de mercado será más modesto que en años anteriores dado un mayor enfoque en mejorar la rentabilidad.
RESUMEN DE DERIVACIÓN
Las calificaciones de WOM reflejan el impresionante historial operativo de la compañía en Chile desde su lanzamiento y la expectativa de Fitch de que la compañía mantendrá un alto apalancamiento. WOM tiene un mayor apalancamiento y una escala y diversificación más débiles en comparación con su rival chileno Telefónica Móviles Chile S.A. (BBB-/Estable). Se espera que WOM tenga un mayor apalancamiento neto en el mediano plazo que el del líder móvil Empresa Nacional de Telecomunicaciones S.A. (Entel; BBB-/Stable).
El proveedor chileno de línea fija VTR Finance N.V. (VTR; CCC-) es similar a WOM en escala, mientras que la posición de mercado de VTR en servicios de telecomunicaciones fijas se ha deteriorado rápidamente en los últimos años, lo que ha resultado en un perfil crediticio debilitado. La incertidumbre en torno a la empresa conjunta de VTR con Claro Chile también ha afectado el perfil crediticio de VTR.
En comparación con Axtel (BB-/Stable), un operador de telecomunicaciones mexicano centrado en B2B, WOM ha generado de manera más consistente ingresos positivos y crecimiento en EBITDA en los últimos años. Sin embargo, Axtel ha podido sostener mayores márgenes de EBITDA y un FCF positivo, mientras que WOM ha demostrado un FCF consistentemente negativo.
SUPUESTOS CLAVE
–Los suscriptores de telefonía móvil crecerán hasta alcanzar unos 8,4 millones en 2024, de los cuales más del 50% serán consumidores de pospago; los ARPU de servicios se mantuvieron estables o ligeramente al alza durante el horizonte de calificación; las contribuciones a la red de fibra óptica son menores;
–Los ingresos crecen a alrededor de CLP 760 mil millones para 2025;
–los márgenes Ebitda disminuyeron a alrededor del 21% en 2023 desde el 22% en los últimos años, lo que refleja el gasto incremental de arrendamiento; mejorando gradualmente hasta superar el 22% a largo plazo;
–Los márgenes Ebitda (excluidos los arrendamientos) mejoran gradualmente hasta alrededor del 39% durante el horizonte de calificación desde el 32% en 2022, beneficiándose de economías de escala e iniciativas de contención de costos;
–Capex alrededor del 37% de los ingresos en 2023, 20% en 2024 y alrededor del 13% posteriormente;
–Apalancamiento neto (gastos de arrendamientos) superior a 4,0x en 2023, con tendencia inferior a 3,0x durante el horizonte de calificación;
–Apalancamiento neto (capitalización de arrendamientos) de alrededor de 5,4x en 2023, con una tendencia inferior a 4,5x en el horizonte de calificación.
ANÁLISIS DE RECUPERACIÓN
Los criterios de Fitch consideran un análisis de recuperación personalizado para emisores con IDR de ‘B+’ e inferiores. El análisis de recuperación personalizado supone que WOM sería considerada una empresa en funcionamiento en caso de quiebra y que la empresa sería reorganizada en lugar de liquidada.
El Ebitda en funcionamiento de WOM de CLP90 mil millones se basa en la expectativa de Fitch de un nivel de Ebitda sustentable posterior a la reorganización. Esto se compara con un Ebitda UDM de CLP140 mil millones y refleja altos niveles de competencia en el mercado móvil chileno y la limitada flexibilidad financiera de la compañía. Fitch aplicó un múltiplo valor empresarial/Ebitda de 4,0x. Esta cifra refleja la escala limitada de WOM y el entorno altamente competitivo en Chile.
Fitch aplica un análisis en cascada al valor empresarial posterior al incumplimiento basado en los derechos relativos de la deuda en la estructura de capital. Los supuestos de cascada de deuda de Fitch consideran la deuda total al 30 de septiembre de 2023. La cascada da como resultado una calificación de recuperación ‘RR4’ para la deuda senior no garantizada.
SENSIBILIDADES DE CALIFICACIÓN
Factores que podrían, individual o colectivamente, conducir a una acción/alza de calificación positiva:
–Una mejora dependería de que WOM alcanzara con éxito un acuerdo para refinanciar sus próximos vencimientos y mejorar su posición de liquidez.
Factores que podrían, individual o colectivamente, conducir a una acción/baja de calificación negativa:
–No abordar sus necesidades de refinanciamiento, lanzar un canje de deuda coercitivo o anunciar una reestructuración de la deuda;
–Inversiones adicionales en WOM Colombia que perjudicarían la posición de liquidez de WOM Chile y evitarían un desapalancamiento sostenido;
–Se materializan multas mayores a las esperadas o deterioro adicional de la liquidez.
LIQUIDEZ Y ESTRUCTURA DE LA DEUDA
Liquidez débil: WOM tiene una liquidez débil, con un riesgo de refinanciamiento elevado dado el tiempo limitado que queda para refinanciar sus notas de 2024. También se espera que la compañía permanezca en una posición de FCF negativo en 2024 impulsado por las altas necesidades de inversión y un entorno persistentemente competitivo.
A partir de septiembre. Al 30 de enero de 2023, WOM tenía CLP9 mil millones en efectivo (aproximadamente el 64% del cual está en USD) con una deuda a corto plazo compuesta por CLP14 mil millones en préstamos bancarios.
Fitch también incluye la línea de factoring de cuentas por cobrar fuera de balance de WOM con BID Invest como deuda de corto plazo. Al 30 de septiembre de 2023, el perfil de vencimiento de la deuda de los pagarés en circulación era de 348 millones de dólares en 2024 y 290 millones de dólares en 2028.
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